Third Bridge访谈称原奶合约价短期难反转、优然牧业最早2027年下半年才可能阶段性扭亏

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当前我国的原奶行业处于产能去化周期，结合2025年存栏指数、企业喷粉量和喷粉节奏、终端需求等，您怎么看2026年尤其是下半年到明年的奶价走势？是否会有明确的反转？

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从现在看，规模化的、大集团化的供奶公司，这种合约化的公司，供奶价格是比较稳的，基本上控制在2.8元左右到2.9元，也没有大的幅度。下半年，这种集团化的、合约化的公司，和乳企合同化的这种，整体的价格我觉得不会有大的变动。从现在看是社会化的散奶价格有一定的波动，但是也是周期性的，短期我觉得会是一个上扬的，不会有大的幅度，可能也就0.1-0.2元左右，因为现在散奶可能跟周期化的供需有一定的关系，跟2025年的去化有一定关系。

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散奶价格上涨主要影响因素有？上扬幅度最理想能达到多少？

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这个跟区域也有一定的关系。我觉得从现在看，更多来自中小型乳用品深加工企业的用量在增加，导致一部分散奶的价格有一定的上扬。对于合约化这些公司，它是背靠乳企有固定的量的，它的价格是相对来说比较稳定的，相对来说，周期性它也是滞后的。这些奶的价格不会大幅地上扬或者是下降，但是散奶的价格上扬是周期性的、阶段性的，和当期2025年的去化有非常大的关系。

还有一点就是深加工企业，这两年深加工企业大面积地开始投产，其实是从2025年开始有一定的深加工企业的投产，导致对社会的散奶的需求有一定的旺盛，所以在散奶上有一定的上扬。基本上集中在宁夏、内蒙、河北、山东这些区域散奶价格有一定的上扬，但幅度是不一样的。像内蒙，现在大概散奶的价格能上到3元，宁夏大概也是这个水平，反正大概都在3-3.2元，散奶的价格比同期公司化、合约化的奶价大概高0.2-0.3元。

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南方供奶价格又如何？

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南方的供奶价格一直比北方的高，像上海、浙江，正常的合约奶价也在3.8-3.9元到4元，散奶价格也稍微高一点。

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差价是否类似？

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基本类似需求，因为南方的奶价贵，成本也高，用深加工的企业相对集中还是在西北和北方区域。

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您提到合约化企业的价格可能比较稳定，您认为未来3-6个月的散奶价格走势将如何发展？您的判断逻辑又是什么？

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我觉得三季度和四季度正好要赶上国庆节和中秋节的备货，以及7-9月可能在散奶价格上有一定的上行。因为这个时候也是每年需求最旺盛的阶段，冷饮市场的需求也会增加，乳饮的市场也会增加，所以我觉得散奶价格还会有0.1-0.2元的上行。未来3-6个月，就是到Q4，散奶的价格肯定是要比合约奶价提前动。

但是从整体看，还是合同奶价不会大面积上升，散奶价格高也就是再比合同奶价高0.1-0.2元，最多0.3元。现在还是供大于求，需求端没有提升起来，总产奶量还是在上升的，去化的基本上已经消化掉了。所以我判断未来3-6个月整体的散奶价格会有一定的上升，合同奶价不会有大的反转。

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这次原奶下行周期，您觉得供给过剩和终端需求的疲软之间哪一因素的影响大一些？

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我觉得是供。因为从2019年到2022-23年，这个阶段集团化乳企大面积地兴建规模化牧场。从2021年开始逐步投产，到2023年达到了顶峰，供提升的量还是比较大。整体中国的消费端，白奶市场几乎趋于稳定，是没有多大的提升的。中国人的饮奶习惯这么多年也没有多大的改变，需求端的改变没有多大的影响。真正影响的还是供，供给量和需求端匹配性比较差，供太大了，导致疲软周期太长，还是基于集团化公司在2019-23年期间大量新建牧场投产。我觉得按个比例分的话，供是8，需求端是2，消费端。

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您提到中国白奶市场消费端需求没有过多变化，您觉得现阶段大致多少供给是过剩的？行业产能去化目前是否已至尾声？

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我觉得现在行业的去化在逐步趋于尾声，但2026年肯定还会持续去化。从现在的终端奶价看，以内蒙为例，合约化奶价大概就是在2.8元上下浮动，基本上所有的常规牧场都在赔钱，成本价得维持到3元左右大概能保本，能维持运营，如果现金流不充足，3元它也会很难维持运营。所以我觉得去化还会持续，但是应该还会持续到年底，看今年马上到9月份要收青贮，有部分资金流比较短缺的牧场可能还会持续去化。

这会导致在年底可能中小型牧场还会有一定萎缩，但这些中小型牧场萎缩的过程中也会遭到一部分集团化牧场的收购和并购。以君乐宝为主，现在在社会上大面积合作社会奶源，这样把自有奶源的供给量逐步地稳定。像优然、现代牧业、君乐宝、澳亚或其他国企三元也好，自有奶源的比例逐步在提升，这导致社会散奶的比例会逐步下降，散奶的存活空间也有限，现在逼着很多散奶自行深加工，打造一部分冷饮或其他的差异化产品，去维续产业存活。整体散奶的生存空间我觉得今年可能会更加艰巨。

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据您观察，规模化牧场出清情况如何？它们是否不但没有出清，还在并购一些中小型牧场？

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现在并购的主要以君乐宝、现代还有新希望，这些大型乳企在做一部分扩增，其他牧场在存量增效的过程中。优然或澳亚、三元这些都是在存量增效的阶段，不再扩增也不再新建了。但一些区域的乳企也在做增量，比如新希望、君乐宝，因为它们现在整体在战略定位上要扩增一部分奶牛方面的业务。不同的企业整体的战略方向是不一样的。

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它们在这个阶段做增量与在市场上收购散奶相比，哪种举措更划算？现在去做增量会不会面临亏损？

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君乐宝增量就是以合作模式，新希望也更多以收购与自建为主。长久规划的话，一个是自控奶源的质量、长久、安全的管控，我觉得是有效的。短期看的话，可能这种扩增会带来一部分的资金链和销路的压力。但它们的渠道不一样，就像君乐宝的渠道过去以奶粉市场为主，现在逐步以液态奶和常温奶、冷鲜奶为主。它的渠道在拓展，提升现有的资源或现金流，或现在渠道建设突破，我了解到的是这样的。

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行业普遍存在比如淘汰低效牛、保留后备牛等分歧，从产业的角度来看，现阶段牧场最优的牛群调整策略是什么？如何平衡短期的亏本或降本与长期的产能储备？

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现在淘汰低产牛的策略是在盈亏平衡点以下，能保障现有的合约奶的供量的前提下，把一部分低效牛，比如有繁殖障碍、外形不好、遗传潜力差或现在已经低于盈亏平衡点的这部分牛，进行去化，这是一部分思路。

二就是更新后备牛，通过遗传育种或胚胎移植来提升现有后备牛的遗传性能和生产潜力，来补充淘汰这部分低产牛群的量。现在牛的数量、全国牛群的存栏在下降，但产量是一直在逐年提升的。所以现在，淘汰低产牛，提升后备牛的遗传潜力，逐步通过提升单产来稀释公斤奶的成本，来改善盈利空间。

未来所有企业都会走到存量优化的阶段，这是未来核心竞争力，也是未来企业存活必须要去走的一条路。因为现在的价格对于盈亏平衡点以下的支撑很差，支撑不了这部分牛的继续存活，必须淘汰。未来这些企业在牛群优化方面总的策略就是明确的两步路：第一，淘汰低产的、低性能的牛；第二就是通过改善遗传潜力以及核心后备牛群的扩繁，来提升它整体的运营能力。

我觉得这不存在任何矛盾，因为现在还有空间，现在大型集团化的公司平均单产到40公斤左右，还有优化的空间，今年个别牧场的平均单产已经达到50公斤。未来单产的提升空间还是非常大的，可能对于一些成熟的牧场，比如现在已经达到43公斤、44公斤、45公斤的这些，提升空间是比较小的，但还有大部分的牧场处于爬坡阶段，处于低位，40公斤以下，甚至35公斤、36公斤的，尤其像南方好多牧场的单产比较低，后期单产改善空间还是比较高的。这也是未来改善牧场运营和盈利能力的出发点。

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您觉得原奶缺口或上扬周期是否会在2027-28年出现？业内对于上扬期或完整拐点的出现时间整体如何预估？

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从现在的行业奶价看，包括这次奶业大会的一些行业专家讲，今年拐点会出现，但是肯定是在后半年、年底，真正的改善点是在2027年。因为一部分牧场持续亏损，今年到收青贮这个阶段，决定有多少牧场出清去化，2026年的年底，就是四季度，和2027年的一季度真正体现。

如果一部分牧场的资金链发生了断裂，无法运营，真正今年需要大量资金进入的时候就是收青贮的时候。从今年的6月份开始，一些中小型牧场开始做春玉米的储备，到今年9月，秋玉米储备的阶段，可能看出哪些牧场要出清或减产、减多少，通过今年的青贮收购量基本上会有一定的预判。所以我认为今年的拐点一定是在四季度末期或者2027年的一季度，可能会有一个比较明显的转折，在三季度不会有明显的转折。

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这个转折出现之后，您觉得整体发展速度会迅速还是缓慢上涨？

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肯定是缓慢的，不会一下企业的销量有大的增长。现在反转是去化的一个原因，第二个原因就是2024-25年到今年一部分牧场自建了一部分深加工的企业，还有部分规模化、集团化的乳企建了一部分规模化的深加工的企业，比如伊利、蒙牛、现代，或其他的在山东和宁夏，包括安徽有荷兰、奥地利，三个国家，建了一个25亿元的深加工企业。奶价的改善和拐点我觉得更多不是液态奶的需求增加，是深加工企业逐步进入投产期，需求量增加，导致现在的合约奶价或散奶价格有一定上扬。但是从整体看，2027年的反转也是缓慢进行的，一定不是快速几字形的上扬。

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据您观察，目前国内常温奶、低温奶、奶酪及其他乳制品等不同细分品类消费复苏节奏如何？有没有新的品类、场景出现，对原奶需求形成比较明显的拉动？

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现在真正拉动，我觉得常温奶肯定是放到最末端的，因为常温奶的饮用习惯不会有大的改变，但常温奶这一块，中国老年化提升，常温奶可能会能保持住，不会有大的下降。低温奶这块可能会有一定的上升，但我觉得需求量也不会大，更多的还是深加工的奶酪、黄油需求量会增加，应该主要是这方面的拉动。

还有近期的报道也能看到，伊利、蒙牛出了一些饮品，这部分饮品也是从乳中提取了一部分蛋白，做了更高端的饮品。这可能未来也是一种拉动，因为这个需求是更偏向年轻人的，年轻人把饮水的习惯饮用成功能性奶的习惯，现在应该会有一定的拉动。我觉得这方面深加工企业、深加工的产品和未来高附加值的乳饮品一定是有拉动的，主要是这方面的拉动。

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回归国内的鲜奶定价机制，您提到目前这个周期更多是乳企主导，养殖端议价较弱，您觉得未来是否会建立起更加均衡的市场化定价体系？

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我觉得长期看还是以乳企为主，政府协商的定价机制只是作为参考，因为定高了，乳企的存活、销售端也存在一定的问题。现在大部分大型乳企的自有奶源供给量已经超过50%，很多甚至100%，比如三元、君乐宝，基本上都超过了100%，蒙牛、伊利的自控奶源也在50%以上。这样来说，合约化的上游供给是稳定的，所以它对下游散户的奶价我觉得还是主导。政府可能在霸王条款的修改、意见或基础奶价的制定上有一定的建议权，我觉得短期是这样。长期我觉得也不会以政府主导的基准价格去执行，一定是市场价格，价格一定来源于需求。

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当前规模化牧场的核心成本压力集中在饲料、折旧、人工等中的哪一板块，还是其他刚性成本占比大一些？

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牧场的总成本一定是饲草料是大头，基本上至少控制到60%左右，这是刚性需求，没有哪个牧场完全能把饲草料做到自给自足，都要外购，这是直接决定牧场盈利的第一大因素。固定资产折旧的话，很多社会型小型牧场的固定资产折旧，这几年如果没有大的扩增，比例是相对比较低的。但一些现在集团化公司，优然可能这几年是最明显的，在2019-23年大面扩增期，剩下的比如新希望、现代牧业或者认养一头牛，这两年也是在大面积地扩增。

新增牧场的折旧比例也是比较高的，有的新增牧场的折旧比例可能占到了15-20%左右。但人工成本这几年在逐年下降，虽说用工的工资水平在上升，但是通过智能化设备的引入，整体人工的数量在逐年减少。还有一个成本是牧场存货最大的成本，就财务成本上，相对来说比较高。

主要是这些成本，但第一运营成本影响的一定是饲料的成本。这两天奶价基本是稍微有点散奶上行，但是这两天的饲料成本，比如豆粕的价格一吨就涨了大概100多元，摊销到奶，1公斤奶又影响0.1元多左右。所以说这个涨价，基本上通过饲料的增长，又平衡掉了。牧场现在是涨价了，但是没有带来实质性的盈利改善，可能稍微好点。

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您觉得饲料、饲草、苜蓿等各项成本在未来会不会有比较明显的下降，带来成本降低？

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未来这些大型牧业公司逐步会租赁一些自有的土地，提供一定量的苜蓿草以及青贮供给，逐步可能外购减少，主要还是通过外购减少，国际的行情会有一定的影响。当然这几年的玉米、苜蓿基本上价位还不是比较高，比前两年降低了很多。尤其今年生猪市场、禽类市场也比较差，导致在主粮这方面，玉米、豆粕价格比前三年下降还是比较多的，但降幅今年也在收窄。

所以未来，饲料成本可能就是能维持现有这个成本，不会有大的上扬或下降。在这个阶段，奶价如果有明显的提升，牧场整体的运营有一定的改善空间。主要的改善空间还是奶价提升，因为饲料成本从现在看，降低的可能性不是很大，通过自有租赁土地自给自足也好，对于一个集团化公司的需求量，拉低整体的饲料成本这个比例是非常小的。我觉得未来这个空间不是很大，一定是从供需端的买价方面有了大的改变，才会造成牧场整体盈利空间大的改善。

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优然牧业的账面亏损持续了较长时间，依您判断，周期即将迎来底部价格反弹，但供需、主要成本项也不会有太大的变动。您认为优然牧业集团层面的账面盈利将在何时出现？导致它账面亏损的原因有哪些？

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优然现在我认为最主要是两大亏损点，一个就是常规奶或特色奶的奶价下行，这是主因。第二个原因就是从2022年开始生物资产成本折旧，带来供应价格减值，这个影响是非常大的。因为这批牛，从2019年到2023年，还有进口牛，生物资产的成本是非常高的。买回来一头牛基本上都2.5万元，再到投产的时候将近4万多元，比行业内正常的成母牛将近高出一倍的价格。其实这几年整体、单产或成本是管控得越来越好了，公斤奶的全成本也在逐渐下降，每年大概是以0.5公斤、将近1公斤的单产在提升，但是每年还持续亏损，主要的原因一个是奶价的下行，第二个就是生物资产的减值。

我觉得它的拐点肯定不是在今年，最早在2027年，2027年也会在下半年。因为现在奶价如果提升到3元左右，3.1-3.2元，优然的常规奶就不会赔钱了。还有一个问题就是现在的生物资产的成本，2019年到2022年这部分牛逐步淘汰完了，所以这部分牛供应价格在基本上折旧已经折完了。新进自繁的牛的供应价格是相对趋于正常了，所以我觉得它最早应该在2027年下半年出现一定的扭亏为盈，但是全年不一定能达到盈利。销售端，现在的高端奶、特色奶的消费量还没有大的起色，所以从现在看，我觉得整体优然最早在2027年下半年会出现个别月盈利。

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之前并购为优然带来了高资产负债率等一系列压力，企业依靠大股东配股实现经营性现金流回血，从而降低杠杆，您觉得这种做法持续性如何？从流动性的维度来看，存在怎样的风险？

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整体从去年年底到今年，伊利大股东的资金回血提示了这种回血主要是用于偿还一定的债务。从短期看我觉得是能去做的，长期看，这种输血我觉得也有很大的风险，因为毕竟企业经营还是要靠自身的。但最大的风险就是如果奶价长期没有大的改善，经营性的现金流肯定会有影响，同时偿还债务的能力或负债率，周期肯定会很长的。对于整体牧场经营来说是持续性的压力，得不到释放，会在资金的流动性或贷款偿还上有很大的压力。

2024年以后基本就停止新建、并购这种资产性大幅开支，主要是为了释放一点现金流。公司2025-26年是加大了低质牛的淘汰，这样会一定的资金回流，来偿还债务。但是从长期看，我觉得大股东资金输血一定是不可持续的，一定要通过这种奶价的周期性提升来释放、提升现金流，我觉得这是一定的方向。

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原先优然做了多元化布局，如饲料、草业、牧业服务等配套，但依然不及预期，您觉得核心原因是什么？是行业普遍性问题，还是更多是公司运营能力不足？

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优然现在这种行业系统主要分为饲料、草业、牧业和种业四个模块。整体饲料模块是盈利的，盈利水平还可观，总体销量是在下滑，因为大行业不是很好，但盈利相对来说还能保持住。

但是从草业，我们草业看的话，从优然的草业管理上一直就是，从建设初期到现在草业的盈利能力其实是比较差，但是它从成本上能给优然自供的饲草料上提供一定的支撑，但是从现在看，草业这一块的业务做得还是相对来说一般。种业这一块其实相对来说盈利水平是比较高的，利润率也比较高的，但是种业这一块的权重很小，大概一年就不超2亿的营业额，但是它这个对于整体大盘的贡献来说是比较差，低的。

这几年最大的一块牧业，牧业基本上贡献大概在将近160亿元，这对于它的盈利水平的影响这几年是非常大的，其实在2021年之前，大概牧业板块能盈利3亿-4亿元。但是这几年基本上在亏损10来亿元其实是，加上生物资产减值，亏损都在十几亿元左右。所以说从未来看，它的盈利能力完全决定在牧业板块，这是它改善的前提，最关键一点。未来优然肯定是在牧业板块还是要发力的，尤其这两年把赛科星、过去的中地或恒天然并购回来，盘子越来越大了，达到60多万，近150-160个牧场，这种对于它全盘的运营绝对是非常大的压力。

从整体看，优然在牧业的管理水平上已经达到了行业的顶部，从行业的管理标准上，它是非常领先的。包括前几天在奶业大会上发布了AI牛博士，未来大数据的支撑也会在运营、牛群的健康管理方面有大的改善。通过大数据运用，预判牛群的健康程度，对于单产、牛群健康会带来非常大的管理助力。我觉得优然这种不及预期不是它的管理弱，这几年它的管理水平是在逐年提升。

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您预估优然目前原奶的成本结构是怎样的？其各项成本与行业平均水平对比有何差异？

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优然和行业最大的差异就是折旧的固定资产投资、扩增的差异。再就是因为优然前几年是大面积扩增，导致它在这方面成本同行业里应该是最高的。第二，它在饲草料这种全成本管理、饲料成本的管理上，其实也是和比如头部的现代牧业、澳亚或认养也好，在饲料成本或全成本上，稍微高于行业水平。因为优然不是扁平化管理，层级比较多，比较复杂，响应市场的时间也比较长。所以它在行业判断和价格采购上，相对来说优势我觉得还没有达到最优的水平，这方面我觉得对于它成本的影响是非常大的。

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您觉得它各项成本后续的变化会是怎样的？您怎么看优然牧业的变化？

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优然饲料成本这几年采购端人员也一直在更替，组织也一直在扁平。包括去年开始要把这些其他牧场，比如过去的优源、现在的赛科星，要去整合，进行集采。可能从这一块的工作下行，包括人员组织机构的变更，可能饲料成本上会有一定的下行，这个肯定最快、最为直接，是一个改善的空间。

第二，从成本这一块，淘汰低产牛，更新后备牛，通过更新牛群的改造，来提升后备牛的终生产奶量，逐步通过提升单产来稀释现有的成本。第三个改善就是现在的智能化提升，减少人工，智能化的挤奶机、发情设备、AI牛博士，来逐步降低人工管理损耗。我觉得从这几方面去入手，会有一定的改善。

包括现在这个牧场，通过周边也租另一部分自有的土地来运营，降低一部分这种青贮饲料或者甘草的价格。我刚才想到还有一个是在……想不起来了，突然忘了。优然牧业现在最主要的一个？？[录音不清 00:49:25]就是不再扩张，这样的话就是把存量，从过去的这种扩张转化成这种存量的优化，这方面去高负债（音 00:49:38）去大面积地扩张的话，会减少我们资金流的这种使用，逐步地去把这个资金流做到更多的转化到我们现有成本的优化上。

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您觉得优然的自有的饲草或饲料比例大致如何？您估计这对其成本节省大致有怎样的赋能？

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这我们自己没有测算过，优然应该在财务层面测算过，现有的牧场每一个周边会配套一定的土地，大概2,000-3,000亩。但是这个远远解决不了，比如一个万头牧场大概一年需要5万吨，大概就需要2万多亩土地。它现有土地自有不到10%，价格的优化空间还是比较小的。

其实它现在的自有土地主要用于改善牧场在环保方面的压力，整体的利润贡献或者在成本的改善上是不大的。但环保上的改善它的成本还是可观的，是不一样的方向。比如如果没有自有土地，就需要车辆拉到很远的距离，这当中可能自有土地的话液肥还田6元就够了，但是如果没有自有土地，外用可能需要12-15元，甚至更远的能达到20元一方，这样环保的成本压力比较大。

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对比现代牧业和地方性大型牧场，它作为伊利全球最大的供应商，当前它的规模化、全产业链化降本增效的优势具体体现在哪里？

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它背靠伊利这种优势是在行业下行比较大的时候能维持，它的奶量可以全额、全量地交付，有保障。在上行的时候，它也是响应比较慢的，它随着市场价格虽说滞后上涨，但是也会上扬。这样的话，供大于求的时候它能交付，它所有产奶量都能被收购，有保障，就伊利给它托底。

第二，供小于求的时候，它的盈利空间更大，更能保证它快速地增量，来伊利输原料奶，所以说它背靠伊利就是有利有弊。利就是它所有的奶，不管是供大于求还是供小于求，它的原料奶基本上100%都能收购，不会出现外销，这是它最大的优势。

可能有一定的劣势，我觉得劣势的一点就是它议价能力是没有的，就完全是伊利的定价机制，它没有议价。外销可能性也不是很大，但是现在通过伊利也做一部分奶的置换，比如区域性置换，比如和光明乳业、君乐宝或新希望。这样整体其实对于乳企是有利的，减少原料奶的运输成本。

但是对于优然也没有多大的利处，我觉得背靠乳企最大的优势就是订单能稳定，不论什么环境下，也不需要去开发销售渠道。弊端就是没有议价空间，散奶价格高的时候也外销不了。不受行业影响的前提下，它的经营性相对来说比较稳定。

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优然的供应价格由伊利决定，这一价格与市场价格差多少？您觉得这种关联交易定价是否公允？

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二一个，现在伊利是它的单一大客户，它的发展完全受制于伊利未来整体对它的规划，它没有空间去突破，销售全部来源于伊利，它未来销售拓展上没有机遇或空间。所以它长期肯定会受制于伊利给它的定价、产能规划或市场分配，会有一定的影响。但未来供求关系发生变化，供小于求比较多的时候，可能伊利给它的价格要高于市场价格0.2元或者0.3元，这对于它来说就是一个非常大的改善现有经营的一个机会。

我觉得这是个优势，也是一个劣势，确实未来这种定价上，具体供应不供应完全是你情我愿的事情，伊利要买，它要卖给伊利，双方合作是深度捆绑的。管理机制上，现在优然的管理机制完全是伊利的管理机制，人员也是全部是来自伊利的，也不存在公允不公允，都是你情我愿。

[[00:58:31]]
您觉得优然未来拓展第三方客户的可能性和空间如何？

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几乎没有，它的渠道全部来源于伊利。

[[00:58:50]]
而且它也停止大规模并购和扩张了，没有多余的原奶供应。

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多余的原奶的供应会产生就是看供需关系，现在优然这种牛群结构在这，扩繁的速度也非常快。当奶价非常高或供需关系发生变化，它会预判，伊利会给它指导性的变化。因为伊利会对市场奶的需求给一个精准的发展思路，当原奶发生大面积匮乏，一定是优然先知先觉，先行动的。

[[00:59:37]]
非常感谢专家参与本次访谈。本次访谈结束了，再见！